Sind Derivate eine Katastrophe, die noch bevorsteht?
1988 erklärte der damalige Fed-Vorsitzende Alan Greenspan: "Was viele Kritiker von Aktienderivaten nicht bemerken, ist, dass die Märkte für diese Instrumente nicht wegen geschickter Verkaufskampagnen so groß geworden sind, sondern weil sie ihren Nutzern einen wirtschaftlichen Wert bieten. "
Aber nicht jeder hatte ein gutes Gefühl für dieses Finanzinstrument. In seinem Brief an die Aktionäre von Berkshire Hathaway aus dem Jahr 2002 äußerte der Vorsitzende und CEO des Unternehmens, Warren Buffett, seine Besorgnis über Derivate und bezeichnete sie als "Massenvernichtungswaffen", ein Begriff, der von George W. Bush zur Beschreibung von Atomwaffen populär gemacht wurde. Wie ist es möglich, dass zwei weise, angesehene Finanzgurus so unterschiedliche Meinungen vertreten? Leider ist dies keine Frage mit einer einfachen Antwort.
Die Geschichte hinter Buffetts Perspektive
Die Perspektive von Buffett ist möglicherweise auf seine eigenen Erfahrungen mit Derivatpositionen zurückzuführen, die er als Ergebnis des Kaufs der General Reinsurance Corporation in Höhe von 22 Mrd. USD durch Berkshire im Jahr 1998 (dem zu dieser Zeit größten US-amerikanischen Rückversicherer für Sach- und Unfallversicherungen) geerbt hatte. Der Kauf der Allgemeinen Rückversicherung umfasste auch 82% der Anteile an der Kölnischen Rückversicherung, dem ältesten Rückversicherer der Welt. Diese Akquisition betraf die Rückversicherung und das operative Geschäft aller Versicherungssparten in 124 Ländern. Es war ein scheinbar hervorragendes strategisches Unterfangen im Hinblick auf die Globalisierung und wurde als nächste Grenze angekündigt.
General Reinsurance Securities, ein 1990 gegründetes Tochterunternehmen von General Reinsurance, war ein an die globalen Finanzmärkte gebundener Derivathändler. Leider hatte diese Beziehung unvorhersehbare Konsequenzen. Buffett wollte die Tochtergesellschaft verkaufen, konnte jedoch keine akzeptable Gegenpartei (Käufer) finden. Daher entschied er sich, es zu schließen, was leichter gesagt als getan war, da diese Entscheidung ihn dazu zwang, die derivativen Positionen der Tochtergesellschaft aufzulösen. Er vergleicht diese Abwicklungsaufgabe mit dem Eintritt in die Hölle und erklärt, Derivatpositionen seien "leicht einzugehen und fast unmöglich zu verlassen". Infolgedessen verzeichnete die Allgemeine Rückversicherung im Jahr 2002 einen Verlust vor Steuern in Höhe von 173 Mio. USD.
In Buffetts Aktionärsbrief von 2002 beschreibt er Derivate als "Zeitbomben" für alle Beteiligten. Er fügt hinzu, dass diese Verallgemeinerung möglicherweise nicht richtig ist, weil die Palette der Derivate so groß ist. Seine abfälligen Kommentare zu den spezifischen Derivaten, die er geerbt hat, scheinen sich an diejenigen zu richten, die eine enorme Hebelwirkung erzeugen und mit dem Gegenparteirisiko verbunden sind.
Derivate erklärt
Derivate sind im weitesten Sinne alle Finanzkontrakte, die ihren Wert aus den zugrunde liegenden Vermögenswerten ableiten. Diese kurze Definition gibt jedoch keine wirkliche Vorstellung davon, was ein Derivat ist oder was es sein könnte. In der Realität reichen diese Instrumente von der einfachsten Verkaufsoption zur Absicherung der eigenen Aktienposition bis hin zu einem hoch entwickelten, dynamischen, finanztechnisch ausgereiften, getauschten, erdrosselten und gespreizten Paket von Kleinteilen. Der Terminmarkt ist groß (rund 516 Billionen US-Dollar im Jahr 2008) und verzeichnete Ende der 90er und Anfang der 2000er Jahre ein sehr schnelles Wachstum. Daher ist es ein schwerwiegender Fehler, die Definition eines Derivats einfach als finanzielle Massenvernichtungswaffe zu belassen, ohne zu erläutern, warum einige Derivate in diese Kategorie fallen, während andere so einfach sind wie der Kauf einer Hausbesitzerversicherung. Man sollte die Einschränkung des früheren SEC-Vorsitzenden Arthur Leavitt von 1995 beachten, dass "Derivate so etwas wie Elektrizität sind; gefährlich, wenn sie falsch gehandhabt werden, aber das Potenzial haben, Gutes zu tun".
Buffetts Prophezeiung
Seit Buffett Derivate erstmals als "finanzielle Massenvernichtungswaffen" bezeichnet hat, ist die potenzielle Derivateblase laut der jüngsten Umfrage der Bank of International Settlements im Jahr 2008 von geschätzten 100 Billionen USD auf 516 Billionen USD gewachsen. Darüber hinaus war das Jahr 2008 von Jerome Kerviels Orchestrierung des größten Bankbetrugs in der Weltgeschichte über den Handel mit Derivaten (Verlust von 3, 6 Mrd. GBP) durch die Société Générale geprägt. Dies macht frühere Zwischenfälle mit Schurkenhändlern im Vergleich blass:
- Nick Leeson bei der Barings Bank im Jahr 1995 (ein Verlust von 791 Millionen Pfund und ein Konkurs für seinen Arbeitgeber)
- National Westminster Bank PLC im Jahr 1997 (ein Verlust von 125 Millionen US-Dollar)
- John Rusniak bei der Allied Irish Bank im Jahr 2002 (ein Verlust von 691 Millionen US-Dollar)
- David Bullen und drei andere Händler bei der National Australia Bank im Jahr 2004 (ein Verlust von 360 Millionen US-Dollar)
Selbst in anderen Derivaten scheinen die Einsätze in gleichem Maße alarmierend zuzunehmen. Zum Beispiel verlor Orange County, Kalifornien, 1994 1, 7 Milliarden US-Dollar durch Schulden und Derivate, die zur Erweiterung seines Investmentfonds eingesetzt wurden, und Long Term Capital Management verlor 1998 5 Milliarden US-Dollar.
Finanzielle Tricks einfach zu tun
Buffett weist auf die Gefahren der Meldung von Derivaten in und außerhalb der Bilanz hin. Die Mark-to-Market-Bilanzierung ist eine Rechtsform für die Bilanzierung eines Unternehmens, das gemäß US-Steuerkodex (Internal Revenue Code, Abschnitt 475) Wertpapiere kauft und verkauft. Bei der Mark-to-Market-Bilanzierung werden die gesamten gegenwärtigen und zukünftigen diskontierten Netto-Cash-Ströme eines Vermögenswerts berücksichtigt Ströme gelten als Gutschrift in der Bilanz. Diese Abrechnungsmethode war eines der vielen Dinge, die zum Enron-Skandal beigetragen haben.
Viele Menschen führen den Enron-Skandal ausschließlich auf das Kochen der Bücher oder auf Buchhaltungsbetrug zurück. Tatsächlich spielt das Markieren auf dem Markt oder "Markieren auf dem Mythos", wie Buffett es so treffend taufte, auch eine wichtige Rolle in der Enron-Geschichte. Das Mark-to-Market-Accounting ist nicht illegal, kann jedoch gefährlich sein.
Laut Buffett können viele Arten von Derivaten gemeldete Gewinne erzielen, die häufig unverschämt überbewertet sind. Dies liegt daran, dass ihre zukünftigen Werte auf Schätzungen beruhen. Das ist problematisch, weil es die menschliche Natur ist, optimistisch in Bezug auf zukünftige Ereignisse zu sein. Darüber hinaus kann der Fehler auch darin liegen, dass die Entschädigung eines Menschen auf diesen rosigen Projektionen beruht, die Fragen nach Motiven und Gier ins Spiel bringen.
Die Abwicklung der Allgemeinen Rückversicherung
Buffet gab in seinen Schreiben an die Aktionäre 2003, 2004 und 2005 einen Überblick über die allgemeine Rückversicherungssituation. In seinem Schreiben aus dem Jahr 2006 erklärte Buffett, er sei erfreut zu berichten, dass es seine letzte Diskussion über das Missgeschick mit Derivaten von General Reinsurance sein werde, das Berkshire im Jahr 2008 insgesamt 409 Millionen US-Dollar an vorsteuerlichen Verlusten gekostet habe. In seinem Schreiben von 2007 gab Buffett an, dass Berkshire 94 Derivatekontrakte und nur wenige Positionen von General Reinsurance hatte. Dazu gehörten 54 Kontrakte, bei denen BK bei Ausfall bestimmter hochverzinslicher Anleihen Zahlungen leisten musste, und eine zweite Kategorie von europäischen Short-Put-Optionen auf vier Aktienindizes (den S & P 500 und drei ausländische Indizes). Buffett betonte, dass bei all diesen Derivatpositionen kein Gegenparteirisiko bestehe und die Bilanzierung von Gewinnen und Verlusten transparent sei. Derivate seien in großem Umfang wertvoll, um bestimmte Anlagestrategien zu vereinfachen.
Kennt jemand dieses Kaninchenbau?
Hatte Buffett, einer der reichsten Männer der Welt und eine investierende Ikone, eine Zukunft vorausgesehen, die andere ignorieren wollten? Sagen Sie, was Sie über Buffetts volkstümliche Haltung gegenüber dem Finanzwesen sagen werden, das Fazit ist, dass er fast jeden lebenden Investor übertroffen hat, während er sein Unternehmen zu einem der größten Unternehmen der Welt ausgebaut hat. In seinem Condé Nast Portfolio- Artikel vom März 2007 stellt Jesse Eisinger die Frage: "Wenn Warren Buffett Derivate nicht herausfinden kann, kann jemand?" Die Märkte sind in den letzten 100 Jahren erheblich komplexer geworden und in zunehmendem Maße so miteinander verbunden, dass Regulierungsbehörden und sogar Leute von höchstem finanziellen Niveau Schwierigkeiten haben, dies zu verstehen. Finanzminister Henry Paulson bestätigte diese Einschätzung in seiner am 14. März 2008 im Fernsehen übertragenen Erklärung zu Liquiditätsfragen bei Bear Stearns. Die Bindungsfäden, die sich durch diese riesigen Finanzgalaxien ziehen, sind Derivate, und die klügsten Köpfe an der Wall Street sorgen sich darum, wie sie funktionieren - vor allem, wenn die Aktienmärkte auf der ganzen Welt unvorhersehbarer und komplexer werden.
Die Quintessenz
Buffetts Beschreibung von Derivaten als finanzielle Massenvernichtungswaffen aus dem Jahr 2002 mag eher eine Prophezeiung gewesen sein, als irgendjemand zu diesem Zeitpunkt hätte realisieren können. Der Schlüssel hier ist, dass es viele verschiedene Arten von Derivaten gibt; Sie sind nicht alle gleichermaßen destruktiv. Daher ist es äußerst wichtig, genau zu verstehen, um was es sich handelt, bevor eine intelligente Bewertung vorgenommen werden kann.