Spin-Offs vs. Split-Offs vs. Carve-Outs: Was ist der Unterschied?

Ausgliederung, Abspaltung und Ausgliederung sind verschiedene Methoden, die ein Unternehmen anwenden kann, um bestimmte Vermögenswerte, einen Geschäftsbereich oder eine Tochtergesellschaft zu veräußern. Während die Wahl einer bestimmten Methode durch die Muttergesellschaft von einer Reihe von Faktoren abhängt, wie nachstehend erläutert, besteht das letztendliche Ziel darin, den Shareholder Value zu steigern. Hier sind die Hauptgründe, warum Unternehmen ihre Beteiligungen veräußern.

Ausgründen

Im Rahmen einer Abspaltung verteilt die Muttergesellschaft anteilig in Form einer Sonderdividende Anteile an der Tochtergesellschaft, die ausgegliedert wird, an die bestehenden Aktionäre. Die Muttergesellschaft erhält in der Regel keine Barabfindung für die Abspaltung. Bestehende Aktionäre profitieren davon, dass sie nach der Abspaltung anstelle von einem nunmehr Anteile an zwei getrennten Unternehmen halten. Die Abspaltung unterscheidet sich von der Muttergesellschaft und hat eine eigene Geschäftsführung. Die Muttergesellschaft kann 100 Prozent der Anteile an ihrer Tochtergesellschaft ausgliedern oder 80 Prozent an ihre Aktionäre ausgliedern und eine Minderheitsbeteiligung von weniger als 20 Prozent an der Tochtergesellschaft halten.

Eine Ausgliederung in den USA ist für das Unternehmen und seine Anteilseigner in der Regel steuerfrei, wenn bestimmte im Internal Revenue Code 355 festgelegte Bedingungen erfüllt sind. Eine der wichtigsten dieser Bedingungen ist, dass die Muttergesellschaft die Kontrolle über die Tochtergesellschaft aufgeben muss, indem sie mindestens 80 Prozent ihrer stimmberechtigten und stimmrechtslosen Anteile verteilt. Beachten Sie, dass der Begriff "Ausgliederung" dieselbe Bedeutung hat wie eine Ausgliederung, jedoch seltener verwendet wird.

Im Jahr 2014 hat das Gesundheitsunternehmen Baxter International, Inc., sein Biopharmazeutika-Geschäft Baxalta Incorporated ausgegliedert. Die Trennung wurde im März bekannt gegeben und am 1. Juli abgeschlossen. Die Baxter-Aktionäre erhielten eine Aktie von Baxalta für jede Aktie der Baxter-Stammaktien. Die Abspaltung wurde durch eine Sonderdividende von 80, 5 Prozent der ausstehenden Aktien von Baxalta erzielt, wobei Baxter unmittelbar nach der Ausschüttung einen Anteil von 19, 5 Prozent an Baxalta behielt. Interessanterweise erhielt Baxalta innerhalb weniger Wochen nach der Abspaltung ein Übernahmeangebot von Shire Pharmaceuticals. Das Management von Baxalta lehnte das Angebot mit der Begründung ab, es habe das Unternehmen unterbewertet.

Abgespalten

Bei einer Abspaltung wird den Aktionären der Muttergesellschaft die Beteiligung an einer Tochtergesellschaft angeboten. Der Haken ist jedoch, dass sie zwischen dem Halten von Anteilen an der Tochtergesellschaft oder der Muttergesellschaft wählen müssen. Ein Aktionär hat zwei Möglichkeiten: (a) weiterhin Anteile an der Muttergesellschaft zu halten oder (b) einen Teil oder die Gesamtheit der Anteile an der Muttergesellschaft in Anteile an der Tochtergesellschaft zu tauschen. Da die Aktionäre der Muttergesellschaft entscheiden können, ob sie an der Abspaltung teilnehmen möchten oder nicht, erfolgt die Verteilung der Tochteraktien nicht anteilig wie bei einer Abspaltung.

Eine Abspaltung erfolgt in der Regel nach einem früheren Verkauf von Anteilen der Tochtergesellschaft im Rahmen eines Börsengangs durch Carve-out. Da die Tochtergesellschaft nun einen bestimmten Marktwert hat, kann daraus das Umtauschverhältnis der Abspaltung ermittelt werden. Um die Anteilseigner der Muttergesellschaft zum Umtausch ihrer Anteile zu bewegen, erhält ein Anleger in der Regel Anteile an der Tochtergesellschaft, die etwas mehr wert sind als die umgetauschten Anteile der Muttergesellschaft. Beispielsweise kann der Aktionär für 1, 00 USD einer Muttergesellschaftsaktie 1, 10 USD einer Tochtergesellschaftsaktie erhalten. Der Vorteil einer Ausgliederung in die Muttergesellschaft besteht darin, dass sie einem Aktienrückkauf ähnelt, mit der Ausnahme, dass für den Rückkauf Aktien der Tochtergesellschaft anstelle von Barmitteln verwendet werden - dies gleicht einen Teil der Aktienverwässerung aus, die normalerweise bei der Ausgliederung anfällt ein Spin-off.

Im November 2009 gab Bristol-Myers Squibb die Aufteilung seiner Anteile an Mead Johnson bekannt, um den Aktionären einen steuerlich vorteilhaften Mehrwert zu verschaffen. Für jeden im Rahmen des Umtauschangebots angenommenen BMY-Stammaktienbetrag von 1, 00 USD erhält der antragstellende Aktionär 1, 11 USD an MJN-Aktien, vorbehaltlich einer Obergrenze des Umtauschverhältnisses von 0, 6027 MJN-Aktien je BMY-Aktie. Bristol-Myers besaß 170 Millionen Mead Johnson-Aktien und akzeptierte etwas mehr als 269 Millionen seiner Aktien im Austausch, sodass das Umtauschverhältnis 0, 6313 betrug (dh eine BMY-Aktie wurde gegen 0, 6313 MJN-Aktien getauscht).

Herausschnitzen

Bei einem Carve-out verkauft die Muttergesellschaft einen Teil oder alle Anteile ihrer Tochtergesellschaft im Rahmen eines Börsengangs an die Öffentlichkeit.

Im Gegensatz zu einer Ausgliederung erhält die Muttergesellschaft in der Regel einen Mittelzufluss durch eine Ausgliederung.

Da die Aktien an die Öffentlichkeit verkauft werden, begründet eine Ausgliederung auch eine Nettogesellschafterzahl in der Tochtergesellschaft. Eine Ausgliederung geht häufig der vollständigen Abspaltung der Tochtergesellschaft an die Aktionäre der Muttergesellschaft voraus. Damit eine solche zukünftige Abspaltung steuerfrei ist, muss sie die 80-prozentige Kontrollpflicht erfüllen, was bedeutet, dass nicht mehr als 20 Prozent der Aktien der Tochtergesellschaft bei einem Börsengang angeboten werden können.

Besondere Überlegungen

Wenn zwei Unternehmen fusionieren oder eines von dem anderen erworben wird, sind die genannten Gründe für eine solche M & A-Aktivität häufig dieselben, wie strategische Anpassungen, Synergien oder Skaleneffekte. Wenn ein Unternehmen einen Teil seiner Geschäftstätigkeit freiwillig in eine separate Einheit aufteilt, sollte diese Logik erweitert werden, und es sollte der umgekehrte Fall eintreten, dass Synergien und Skaleneffekte abnehmen oder verschwinden. Dies ist jedoch nicht unbedingt der Fall, da es für ein Unternehmen eine Reihe zwingender Gründe gibt, über eine Entschleunigung nachzudenken und nicht über eine Fusion oder Akquisition nachzudenken.

• Entwicklung zu "reinen" Unternehmen : Durch die Aufteilung eines Unternehmens in zwei oder mehr Bestandteile kann jedes zu einem reinen Unternehmen (einem börsennotierten Unternehmen, das sich nur auf eine Branche oder ein Produkt konzentriert) in einem anderen Sektor werden. Auf diese Weise kann jedes einzelne Unternehmen effizienter und in der Regel mit einer Prämienbewertung bewertet werden, verglichen mit einer Vielzahl von Unternehmen, die im Allgemeinen mit einem Abschlag (dem sogenannten Konglomeratabschlag) bewertet werden, wodurch der Shareholder Value freigeschaltet wird. Die Summe der Teile ist in solchen Fällen meist größer als das Ganze.
• Effiziente Kapitalallokation : Die Aufteilung ermöglicht eine effizientere Kapitalallokation auf die Teilgeschäfte eines Unternehmens. Dies ist besonders nützlich, wenn verschiedene Geschäftsbereiche eines Unternehmens unterschiedliche Kapitalanforderungen haben. Eine Größe passt nicht für alle, wenn es um Kapitalanforderungen geht.
• Stärkerer Fokus : Die Aufteilung eines Unternehmens in zwei oder mehr Unternehmen ermöglicht es jedem, sich auf seinen eigenen Strategieplan zu konzentrieren, ohne dass sich die Führungskräfte des Unternehmens mit den einzigartigen Herausforderungen auseinandersetzen müssen, die sich aus verschiedenen Geschäftsbereichen ergeben. Eine stärkere Fokussierung kann zu besseren Finanzergebnissen und einer verbesserten Rentabilität führen.
• Strategische Erfordernisse : Ein Unternehmen kann sich dafür entscheiden, seine "Kronjuwelen", eine begehrte Sparte oder Vermögensbasis, zu veräußern, um die Attraktivität für einen Käufer zu verringern. Dies ist wahrscheinlich der Fall, wenn das Unternehmen nicht groß genug ist, um allein motivierte Käufer abzuwehren. Ein weiterer Grund für die Veräußerung könnte sein, dass potenzielle kartellrechtliche Probleme umgangen werden, insbesondere im Fall von Serienakquirern, die eine Geschäftseinheit mit einem übermäßig großen Marktanteil für bestimmte Produkte oder Dienstleistungen zusammengeschustert haben.

Ein weiterer Nachteil ist, dass sowohl die Muttergesellschaft als auch die ausgegliederte Tochtergesellschaft als Übernahmeziele für befreundete und feindliche Bieter aufgrund ihrer geringeren Größe und ihres Status als reine Bieterin anfälliger sein können. Die allgemein positive Reaktion der Wall Street auf die Ankündigungen von Ausgründungen und Ausgliederungen zeigt jedoch, dass die Vorteile in der Regel die Nachteile überwiegen.

So investieren Sie in Spin-Offs

Die meisten Ausgründungen entwickeln sich tendenziell besser als der Gesamtmarkt und in einigen Fällen besser als ihre Muttergesellschaften.

Im Jahr 2017 gab es insgesamt 19 Ausgründungen. Der anfängliche Marktwert wurde auf 76 Milliarden US-Dollar geschätzt. Bei einigen dieser Transaktionen handelte es sich um die Abspaltung eines "YieldCo" (Yield Company) durch Versorger und Solarenergieunternehmen. Ein typischer YieldCo führt ein Portfolio von operativen Energieprojekten. Investoren mögen solche dividendenstarken YieldCos, weil sie durch langfristige Strombezugsverträge stabile Cashflows haben und keinen anderen, riskanteren Geschäften der Muttergesellschaft ausgesetzt sind.

CNX Resources schloss die Ausgliederung von CONSOL Energy im November 2017 ab und begann mit dem unabhängigen Handel an der NYSE. Das Unternehmen erzielte eine Rendite von 70, 2 Prozent seit der Ausgliederung von CNX im Juni 2018.

Am 3. April 2017 wurde DXC Technology von Hewlett-Packard ausgegliedert. DXC erzielte per Juni 2018 eine Rendite von 39, 7 Prozent.

Ausgründungen haben sich im Allgemeinen besser entwickelt als der breite Markt. Bis zum 20. Juli 2018 legte der Bloomberg US-Spin-Off-Index im vergangenen Jahr um mehr als 22 Prozent zu und übertraf den Anstieg des S & P 500 um 13 Prozent. 2017, während der S & P 500 Index im selben Zeitraum eine Rendite von 203, 9 Prozent erzielte.

Wie investiert man in Spin-offs? Es gibt zwei Alternativen: Investieren Sie in einen börsengehandelten Spin-Off-Fonds (ETF) wie den Invesco-Spin-Off-ETF, der von seiner Auflegung am 15. Dezember 2006 bis zum 19. Dezember 2018 eine durchschnittliche jährliche Rendite von 6, 83 Prozent erzielte - oder in eine Aktie investieren, sobald eine Veräußerung durch Ausgliederung oder Ausgliederung angekündigt wird. In einigen Fällen kann es vorkommen, dass die Aktie erst nach Wirksamwerden der Abspaltung positiv reagiert, was für einen Anleger eine Kaufgelegenheit sein kann.

Die zentralen Thesen

• Spin-off, Split-off und Carve-out sind drei verschiedene Veräußerungsmethoden mit dem gleichen Ziel, den Shareholder Value zu steigern.
• In den meisten Fällen, in denen eine Trennung in Betracht gezogen wird, kann es zwar zu Nachteilen bei Ausgliederungen und Ausgliederungen kommen, diese Synergien waren jedoch möglicherweise minimal oder nicht vorhanden.
• Die meisten Ausgründungen entwickeln sich tendenziell besser als der Gesamtmarkt und in einigen Fällen besser als ihre Muttergesellschaften.